2四半期連続のマイナス成長を記録した7-9月期1次QEから何を読み取るか?

本日、内閣府から7-9月期のGDP速報1次QEが公表されています。ヘッドラインとなる季節調整済みの系列の前期比成長率は▲0.2%のマイナス成長となりました。4-9月期に続いて2四半期連続のマイナス成長でテクニカルな景気後退に入ったとの見方を示す報道もあります。まず、日経新聞のサイトから記事を引用すると以下の通りです。

7-9月期実質GDP、年率0.8%減 2期連続マイナス
内閣府が16日発表した2015年7-9月期の国内総生産(GDP)速報値は、物価変動の影響を除く実質で前期比0.2%減、年率換算では0.8%減だった。4-6月期(年率換算で0.7%減)から2四半期連続のマイナス成長となった。中国景気の不透明感などを背景に、企業の設備投資が低調だった。実質賃金の改善傾向が続く中で、前期に落ち込んだ個人消費は持ち直した。
QUICKが13日時点で集計した民間予測の中央値は前期比0.1%減、年率で0.3%減だった。
生活実感に近い名目GDP成長率は前期比0.0%増、年率では0.1%増だった。僅かながら、4四半期連続のプラスだった。
実質GDPの内訳は、内需が0.3%分のマイナス寄与、外需は0.1%分の押し上げ要因だった。
項目別にみると、設備投資は1.3%減と、2四半期連続のマイナスだった。企業収益は過去最高水準で推移しているが、設備投資への意欲は高まらなかった。企業が手元に抱える在庫の増減を示す民間在庫の寄与度は、0.5%分のマイナスだった。
個人消費は0.5%増と、前期(0.6%減)から2四半期ぶりに増加に転じた。公共投資は0.3%減と、2四半期ぶりにマイナスとなる一方、住宅投資は1.9%増と3四半期連続でプラスだった。
輸出は2.6%増、輸入は1.7%増だった。輸出の回復ペースは鈍かったものの、原油安などの影響で輸入の伸びも小さく、GDP成長率に対する外需寄与度はプラスとなった。
総合的な物価の動きを示すGDPデフレーターは前年同期と比べてプラス2.0%だった。輸入品目の動きを除いた国内需要デフレーターは0.2%上昇した。
2015年度の実質GDP成長率が内閣府試算(1.5%程度)を実現するためには、10-12月期、16年1-3月期で前期比年率4.7%程度の伸びが必要になるという。

ということで、いつもの通り、とても適確にいろんなことが取りまとめられた記事なんですが、次に、GDPコンポーネントごとの成長率や寄与度を表示したテーブルは以下の通りです。基本は、雇用者報酬を含めて季節調整済み実質系列の前期比をパーセント表示したものですが、表示の通り、名目GDPは実質ではなく名目ですし、GDPデフレータと内需デフレータだけは季節調整済み系列の前期比ではなく、伝統に従って季節調整していない原系列の前年同期比となっています。また、項目にアスタリスクを付して、数字がカッコに入っている民間在庫と内需寄与度・外需寄与度は前期比成長率に対する寄与度表示となっています。もちろん、計数には正確を期しているつもりですが、タイプミスもあり得ますので、データの完全性は無保証です。正確な計数は自己責任で最初にお示しした内閣府のリンク先からお願いします。

需要項目	2014/7-9	2014/10-12	2015/1-3	2015/4-6	2015/7-9
国内総生産GDP	▲0.3	+0.3	+1.1	▲0.2	▲0.2
民間消費	+0.2	+0.4	+0.4	▲0.6	+0.5
民間住宅	▲6.8	▲0.7	+2.0	+2.4	+1.9
民間設備	+0.3	+0.0	+2.4	▲1.2	▲1.3
民間在庫 *	(▲0.5)	(▲0.3)	(+0.5)	(+0.3)	(▲0.5)
公的需要	+0.7	+0.2	▲0.0	+0.8	+0.2
内需寄与度 *	(▲0.3)	(▲0.0)	(+1.2)	(+0.0)	(▲0.3)
外需寄与度 *	(+0.1)	(+0.3)	(▲0.0)	(▲0.2)	(+0.1)
輸出	+1.6	+2.9	+1.9	▲4.3	+2.6
輸入	+1.1	+0.9	+1.9	▲2.8	+1.7
国内総所得 (GDI)	▲0.5	+0.4	+2.2	+0.2	▲0.3
国民総所得 (GNI)	▲0.0	+1.4	+1.2	+0.7	▲0.4
名目GDP	▲0.5	+0.7	+2.2	+0.2	+0.0
雇用者報酬 (実質)	+0.1	+0.1	+0.6	▲0.1	+0.8
GDPデフレータ	+2.1	+2.3	+3.5	+1.5	+2.0
内需デフレータ	+2.3	+2.1	+1.5	+0.0	+0.2

上のテーブルに加えて、いつもの需要項目別の寄与度を示したグラフは以下の通りです。青い折れ線でプロットした季節調整済みの前期比成長率に対して積上げ棒グラフが需要項目別の寄与を示しており、左軸の単位はパーセントです。グラフの色分けは凡例の通りとなっていますが、本日発表された2015年7-9月期の最新データでは、前期比成長率が前期に続いてマイナスを示し、特に、灰色の在庫と水色の設備投資のマイナス寄与が大きいのが見て取れます。

この2四半期、すなわち、4-6月期に続く7-9月期のマイナス成長をどう見るかについては、強気派も弱気派もエコノミストの間にはほぼコンセンサスがあり、2四半期連続のマイナス成長でテクニカルには景気後退かもしれないが、今回のマイナス成長は本来の、というか、NBER的な景気後退ではない、という点で一致しているように見受けます。理由は何点かあるんですが、第1に足元の10-12月期にプラス成長が見込めることです。中国などの新興国経済の減速に起因する先進国の景気低迷や我が国の踊り場も、ようやく終息に向かいつつあり、家計の実質所得の回復も含めて、10-12月期ないしは来年早々には徐々に本格回復に向かう動きが顕在化する可能性が高い、と考えるべきです。第2にマイナス幅が小さいことです。4-6月期は2次QEの段階では前期比▲0.4%のマイナスでしたが、▲0.2%に改定されていますし、7-9月期も同じ▲0.2%のマイナスです。ほぼ横ばいと見なすことが出来る範囲内ではないかと私も考えないでもありません。第3に7-9月期のマイナス成長が在庫調整によるものだからです。在庫が寄与度で▲0.5%に達しており、これを除けば年率1%ほどのプラス成長となります。景気の実勢がここまで強いか疑問がありますが、▲0.2%の前期比成長率ほど弱くないことも事実です。これら3点を合わせて、4-6月期から7-9月期にかけての景気の踊り場は duration も depth も景気後退と同定するに足りず、しかも、7-9月期については在庫調整の進展がマイナス成長の大きな要因です。加えて、足元の10-12月期か来年年明けからの景気回復を期待する見方も少なくないことから、2四半期連続のマイナス成長ながら、それほど悲観する必要もないんではないかという気もします。

というのが私の見方なんですが、何と、経団連の榊原会長は日経新聞の報道によると、2四半期連続のマイナス成長で政府に景気浮揚策を求めているらしいです。かつて、GEのCEOだったウェルチ会長は "GE would be the locomotive pulling the GNP, not the caboose following it" すなわち、「GEがGNPをけん引するのであって、GNPについて行くようなものには決してなろうとしない」と言い放ちましたが、賃上げに消極的で設備投資にも踏み切れない日本の企業経営者のアニマル・スピリットの一端を垣間見た気がします。